Oráculos também erram: continue atento aos dados

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Após dados um pouco mais animadores de algumas economias importantes, como EUA e China, os mercados parecem ter relaxado e receios sobre a próxima recessão diminuíram. Isto não quer dizer que eles desapareceram. Neste artigo, relembro opiniões de economistas importantes e chamo a atenção para alguns estudos/números recentes que nos relembram da importância de continuarmos a acompanhar aquilo que acontece no cenário internacional. Em especial, aquilo que acontece com a curva de juros dos EUA e a possibilidade de estarmos cada vez mais próximos de uma desaceleração econômica. Seria exagero nos prepararmos para um choque tão negativo no curto prazo, mas também seria uma besteira ignorarmos tantos sinais que insistem em aparecer. Quais foram os recentes desdobramentos? Mesmo sem acreditar na capacidade de previsão de crises da curva de juros, há motivos para monitorá-la?

A curva de juros — ou melhor, a sua “inversão” — previu toda recessão americana desde os anos de 1930. Embora possa ser medida de formas distintas, a essência da “inclinação” da curva de juros é sempre a mesma: quando os juros de longo prazo ficam abaixo dos juros de curto prazo — e, portanto “inverte-se” a inclinação “normal”; e ao invés de ser positiva torna-se negativa —, algo “esquisito” está acontecendo, e seria um sinal de tempos difíceis à frente. É como se o mercado, composto de inúmeros investidores e instituições, estivesse prevendo que o banco central precisará reduzir os juros num futuro próximo, diante de uma desaceleração que se avizinha. Pode-se discutir a sua eficácia, mas em meio a tantas críticas (muitas vezes razoáveis e bem construídas), uma coisa é certa: é arriscado ignorar estes sinais.

Alan Greenspan, ex-presidente Fed e, por muitos, o “Oráculo” de Wall Street, disse ao Senado em julho de 2005 — portanto, mais de 2 anos antes da crise financeira! — que o mercado deveria diminuir a importância de uma inclinação da curva de juros. Segundo Greenspan, a curva estava “obsoleta”. Mais: “As evidências indicam claramente que sua eficácia como ferramenta de previsão diminuiu drasticamente devido a eventos econômicos”, afirmou. Naquele momento, os juros de 3 meses estavam 0.9 ponto percentual acima dos juros de 10 anos. Um ano depois a curva inverteu e, passados 18 meses, os EUA entravam em sua pior recessão desde os anos 1930.

Agora que dados melhores de algumas economias foram divulgados, a curva voltou ao seu shape mais normal: a inclinação “positivou”. Reforça, ainda que no curtíssimo prazo, opiniões mais otimistas de economistas como Mohamed El-Erian, por exemplo. Segundo ele, esta inversão, por sí só, não é importante desta vez. Um discurso semelhante ao de Greenspan, chamando a atenção para diferenças que deveriam diminuir a relevância deste fato. É possível que ele tenha alguma razão, mesmo Greenspan tendo errado anos atrás. Afinal, desde o período pós-crise, os bancos têm sido forçados a manter mais capital em ativos seguros, como os próprios títulos soberanos americanos; e os bancos centrais têm comprado títulos de longo prazo, visando reduzir as suas taxas de juros e, com isso, estimular a economia. Estas questões (bem-sucedidas até aqui) têm contribuído, sim, para que os juros destes papéis “longos” estejam abaixo daquilo que poderiam estar numa situação mais “normal”. Ainda assim, ninguém consegue dizer qual é, de fato, este “normal”.

Mesmo que não se acredite no poder de previsão da curva de juros, a verdade é que uma inclinação negativa já poderia ser, por sí só, um grande problema. Dito de outra forma: pode ser que ela não seja a melhor forma de prever recessões; pode ser que ela seja a própria causa das recessões. É nisto que acredita Peter Fisher, ex-membro do Fed de NY e professor em Dartmouth, por exemplo. A intuição é simples: uma menor diferença entre os juros longos e curtos faz com que a atividade dos bancos se torne menos interessante. Ao ter um custo de funding atrelado às taxas de curto prazo e, ao mesmo tempo, uma receita atrelada às taxas de longo prazo, uma diferença estreita (ou, no limite, negativa) desestimula a concessão de crédito. Isto, por sua vez, está associado à desaceleração econômica.

Num estudo publicado em dezembro do ano passado, o Fed de St. Louis se fez tal pergunta: “Pode uma inversão da curva de juros causar uma recessão? ”. De fato, não há como descartar a possibilidade que Fisher (e uma minoria de economistas) insiste em levantar. Mapeando os bancos desde 1990, o Fed verificou que em 2000 e 2006 — duas ocasiões em que houve uma inclinação da curva de juros, portanto, precedendo uma recessão —, aumentou o percentual de bancos que se tornaram mais restritivos em sua concessão de crédito. Isto pode voltar a acontecer e, portanto, seria um erro menosprezar os sinais como Greenspan e El-Erian o fizeram. Somam-se a eles membros do Fed atual, como John Williams e Randal Quarles, que disseram recentemente que “desta vez é diferente”. Fisher, e o estudo do Fed de St. Louis, nos mostram podemos estar diante de uma espécie de profecia autorrealizável. Para reforçar a necessidade de acompanhar tais desdobramentos, vale considerar que o Fed de NY calcula uma probabilidade de recessão nos próximos 12 meses de aproximados 25% — o maior patamar desde 2007.

 

Ignacio Crespo Ignacio Crespo

Economista

Mestre em Economia pela Fundação Getúlio Vargas (FGV/EPGE), e graduado em Ciências Econômicas pelo INSPER. Foi professor assistente do Mestrado Profissional em Economia do INSPER, ministrando aulas sobre Macroeconomia e Política Monetária. De 2013 até agosto de 2018 atuou como economista da Guide Investimentos. Desde então, atua como consultor externo da Guide.

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